中国电商巨头各有独特性 京东未来市值仍有想象空间

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3月2日晚，JD.com发布了第四季度及2019年全年财务报告，收入、净利润、亏损金额等财务数据均好于华尔街此前的预期。这也是京东10年来第一次在财务报告中盈利。从二级市场的角度来看，京东的股价自2018年底以来已经上涨了一倍多。最新的财务报告显示，年用户增长率和gmv(总营业额)继续领先于行业平均水平。盈利能力的不断提高、利润的释放和自由现金流，这些因素结合在一起，正逐步打破以往市场的担忧。

第三方平台的整体实现效率优势明显

京东是两种商业模式的结合。一方面，它是中国最大的零售商，另一方面，它的第三方平台也是中国排名前三的“网上购物中心”。然而，无论是个体户还是第三方，用户和gmv都是实现现金的基础。区别在于实现的方式。自给自足依赖于成本控制和提高效率。第三方平台的核心是货币化率。

首先，笔者想谈谈京东的第三方平台，它可以直接与阿里和品多多竞争。其商业模式的本质是“在线商业地产”，赚钱依赖于商家支付的佣金和广告，其中数字广告收入占了大部分。在所有的广告子行业中，电子商务广告是最有前途的一类，原因很简单，电子商务广告更接近“交易”和“金钱”，其转换效率是最直接和最有效的。数据也支持这一点。2019年，当中国广告业如火如荼的时候，中国三大电子商务巨头的广告收入仍然在极高的量下实现了20%以上的增长。

影响电子商务广告收入的两个主要因素是用户质量和使用时间。京东的使用时间落后于阿里和品多多，但其平台和广告的货币化率仍能与用户质量优势保持同等水平，这体现在年人均交易量和1500万+的会员数上。此外，与阿里和品多多相比，JD.com的不同之处在于物流服务也是第三方平台的实现工具。从2015年到2019年，京东物流服务收入的复合增长率高达77%。虽然物流服务的盈利能力不如广告，但却是实实在在的增长。总的来说，笔者认为在用户和gmv规模相同的前提下，京东第三方平台的整体实现效率领先于行业。

自建仓库物流或网上零售的最佳解决方案

在我看来，个体户在京东的商业模式中更为重要，其本质是零售业务，应该瞄准的企业是沃尔玛和好市多。日本7-11的创始人兼首席执行官铃木文敏曾经总结道:“零售的本质是成本和效率。”电子商务模式的到来提高了零售效率，降低了成本，当然也增加了“用户体验”。

在成本方面，笔者认为最佳的成本控制是规模效应。规模越大，议价能力越强。目前，JD.com已经是中国最大的零售商:2019年，该公司的网络产品实现收入5107亿元，同比增长23%。

效率提高的最直接原因是京东自2007年以来建立的仓储和物流系统，这是一个比亚马逊更具体、更全面的基础设施系统。一路上，京东在这方面的资本支出一直受到质疑，但正如管理层所说，这种资本支出不是盲目地“烧钱”，而是转化为资产负债表的一部分，笔者也同意这一观点。事实证明，京东自建的仓储物流正在改变商品流通过程的效率，京东的库存周转天数也保持在35天左右的低水平。

然而，纵观零售业的历史，很难在成本和效率之间取得平衡。例如，在服装零售行业，zara选择在欧洲靠近主要消费者的地方建厂，以最大限度地提高效率，从而牺牲成本。优衣库是一个完全相反的例子。因此，在成本和效率之间找到平衡是非常重要的。对于京东来说，在保证过去九年商品高周转率的同时，毛利率可以从5%提高到近15%。这一成就值得肯定。作者预测，随着高附加值类别的扩大和物流规模效应的到来，毛利率的提高将会持续。

自建仓储和物流可以直接改善用户体验。“多快、多经济”是在线消费体验的核心，“快”已经成为京东的实际优势，同行很难赶超。这一点无需过多讨论，因为读者本身就是消费者，他们能够感知到京东物流带来的“差异化”。我认为，面对网上零售的三个基本问题，京东自建仓储物流可能是成本和效率的最佳解决方案，更重要的是，它还极大地提升了用户体验，这也是京东最根本的竞争优势。

京东未来的市场价值仍然是想象中的空房

根据笔者的观察，一些投资阿里并大打出手的投资者对京东有些偏见。然而，在我看来，中国的电子商务巨头有自己的优势:京东的利基在于家电的3c业务和对差异化物流的追求。服务用户；阿里的利基在于多个类别(尤其是高利润率类别)和牢不可破的女性市场；许多利基在于下沉市场和低附加值类别。

然而，可以肯定的是，阿里、JD.com和品多多并不满足于各自的利基市场，而是分别延伸到其他人的领域。在这个时候，一些奇怪的事情偶尔会发生，如“从其他选择一个。”笔者认为，这对于发起人来说无疑是一种短期有益而长期有害的行为。目前，电子商务的竞争远不是单个企业的竞争，而是整个供应链和产业链的竞争。在这种情况下，作为商品流通的领导者，领先的电子商务必须不断增强与供应商和品牌的稳定性，并恰当地反馈给供应商、品牌和制造商，而不是反其道而行之，以确保业务模式的连续性。

就管理层而言，无论是主动还是被动，明星董事长刘开始“做减法”:更加注重运作，注重企业授权和利润分享机制，不再去达沃斯。在我看来，这些都是公司治理略有改善的信号。

就未来而言，笔者认为中国的零售总额与美国只有一步之遥，中国的网上消费普及率仍在快速增长。在这样的背景下，JD.com有望成为世界顶级零售商。此外，从长远来看，得益于成本和效率的提高以及中间商的逐渐消除，京东的自营长期利润率将超过线下零售商的水平。在第三方平台上，随着用户(尤其是高质量用户)的增长，JD.com有望继续扩大其货币化基础，叠加良好的货币化效率(综合货币化率)。未来，JD.com还将在领先的在线“商业地产”企业中占有很大份额。总体而言，电子商务行业仍是一个中高速增长、竞争格局清晰的稀缺领域。对于京东来说，即使目前的市值已经超过600亿美元，这家公司仍然有很大的可能性。■(本文作者是在京东长期任职的专业投资者)

来源：环球邮报中文网